8) La globalización. Un poco de historia (VI) (por Jan Doxrud)
A lo anterior hay que sumar el influjo de las ideas económicas, en este caso específico, la influencia de economistas como el académico de la Universidad de Chicago, Eugene Fama, y su idea de los “mercados eficientes” o el paseo aleatorio del académico ella Universidad de Princeton, Burton G. Malkiel (que puede retrotraerse a los trabajos de Louis Bachelier, 1870-1946) que introdujo en su tesis doctoral en 1965 y que sería desarrollada en los años siguientes. Como se puede inferir, para este economista existe una estrecha relación entre lo s precios de los activos y la información, en donde los primeros incorporan plenamente la información disponible. En su trabajo, Fama explica que un mercado eficiente es uno en que gran cantidad de agentes racionales, que buscan maximizar su beneficio, se encuentran activamente compitiendo, disponiendo de información prácticamente gratuita, con el objetivo de predecir el futuro valor de mercado de los títulos.
Como resultado de lo anterior , en un mercado eficiente, de media, fruto del resultado de la competencia, el pleno efecto de la información nueva sobre los valores intrínsecos se reflejará instantáneamente en los precios del momento. Como lo resumió el mismo Fama, los precios reflejan plenamente toda la información disponible de manera que no podríamos “ganarle” al mercado. Como escribió el académico del Sloan School of Management del MIT, Andrew W. Lo, la Hipótesis de los Mercados Eficientes es antiintuitiva, puesto que nos dice que mientras más eficiente es un mercado, más aleatoria es su secuencia de precios. A esto añade Lo:
“El mercado más eficiente de todos es aquel en el que las variaciones de sus precios son completamente aleatorias e imprevisibles, pero no por un accidente de la naturaleza sino como resultado directo de los intentos de los participantes en el mercado de beneficiarse de la información que poseen”.
En su versión extrema y fuerte de “mercados eficientes” el economista y académico de la Universidad de Princeton, Alan S. Blinder comenta lo siguiente:
“Una definición aún más extrema de la eficiencia sostiene que los precios de mercado no reaccionan ante noticias irrelevantes. Si esto fuese cierto, los precios ignorarían los fuegos fatuos, los rumores infundados, la locura de las multitudes y otros factores no pertinentes (…) en tal caso los precios nunca se desviarían de los valores fundamentales, es decir, los precios de mercado siempre serían los correctos (…) Bajo esta exagerada forma de eficiencia de mercado (…) nunca existirían burbujas sobre precios de activos”
Eugene Fama
Ahora bien, Blinder aclara que nadie considera esta versión extrema como una verdad en sentido literal y que la hipótesis de los mercados eficientes podían servir para el caso concreto de acciones de amplia difusión. El problema surgió con las nuevas innovaciones financieras, muchas de las cuales salieron a la luz con la crisis subprime. Me refiero los CDO, CDS, ABS, MBS al actuar de las agencias calificadoras de riesgo y al mal actuar de bancos de inversión. Resultó, para las personas en general, que el mundo de las finanzas no resultó ser del todo racional y eficientes y que, a pesar de las nuevas innovaciones y papers publicados sobre el tema, el riesgo y la incertidumbre seguían siendo parte integral de la economía.
Cuando utilizo los dos términos anteriores lo hago tal como lo hacía Frank Knight (1885-1972), de la Universidad de Chicago. De acuerdo a Knight, el riesgo era un tipo de aleatoriedad que podía medirse y cuantificarse, mientras que la incertidumbre era aquel tipo de aleatoriedad en que lo anterior no era posible de efectuar. El punto de todo lo anterior es que la crisis económica subprime trajo consigo una ola de críticas al sistema económico y a la globalización financiarizada, y al hecho de que gobiernos decretaran ayudar a bancos irresponsables en virtud del tristemente principio “too big to fail”. Pero los dardos apuntaron principalmente hacia los mercados financieros.
Así, las cosas no resultaron ser tan prometedoras en las como lo describían los políticos, economistas, manuales y papers. Así, también cobraron fuerza la crítica hacia la Hipótesis de los Mercados Eficientes, por ejemplo, Andrew W. Lo propone la Hipótesis de los Mercados Adaptativos que da cabida a la racionalidad, pero también a la irracionalidad, complementando el comportamiento financiero con otras disciplinas como la biología y la disciplina. También cabe destacar a otros autores que, desde la psicología como Daniel Kahneman y Amos Tversky (1937-1996) también cuestionan la racionalidad del ser humano, poniendo en evidencia como nos afectan, entre otros factores, nuestros sesgos, prejuicios y emociones en la toma de decisiones. Obviamente también han habido defensores de tal hipótesis, que reconocen que, como toda teoría, tiene sus límites pero esto no significa que se utilice como chivo expiatorio de la crisis subprime. Pero para el ciudadano común y corriente (más aún quienes se vieron perjudicados por la crisis económica) que ni siquiera conoce a Fama y su hipótesis, ciertamente que el mercado financiero dejó de ser sinónimo de “racionalidad”.
Otro problema que afloró en materia monetaria fue la fuerte volatilidad de las monedas, es decir, el valor de estas fluctuaba demasiado en el lapso de días, con los consecuentes períodos de sobrevaloración o subvaloración de estas. Casos emblemáticos fueron la mencionada crisis de deuda en América Latina en la década de 1980 (en Chile la crisis de 1982), el célebre affair entre George Soros y el Banco de Inglaterra, la crisis asiática (1997), la crisis financiera en Rusia (1998). Fruto de este problema que emergió producto de la flotación “sucia” de las divisas, un economista keynesiano de la Universidad de Yale, llamado James Tobin (1918-2002), ganador del Nobel en 1981 planteó una interesante idea que sería adoptada como estandarte de batalla por grupos antiglobalización como ATTAC (aunque Tobin señaló que tal movimiento hacían un abuso de su nombre y que poco compartía con esto en términos ideológicos).
Como explica Rodrik, Tobin argumentaba que los países no eran capaces de adaptarse a los masivos movimientos de divisas teniendo como consecuencia el que sus objetivos de políticas nacional se viesen afectadas producto de lo anterior. ¿Qué se podía hacer frente a este hecho? Tobin descartó la primera idea que era adoptar una moneda mundial y, en cambio, planteó la idea de echar arena a los eficientes mercados de divisas. ¿Qué sería esa “arena”? La respuesta del economista: un impuesto sobre las transacciones internacionales de divisas, conocida también como “tasa Tobin”, una comisión sobre los movimientos especulativos de divisas.
James Tobin
Hoy en día se utiliza erróneamente la “tasa de Tobin” para imponer un gravamen sobre compra y venta de bonos, así como también derivados financieros, algo que no guarda relación con la “tasa Tobin” original. Como destaca Rodrik, incluso economistas conocidos por ser defensores del libre comercio se mostraban más escépticos frente al libre flujo de monedas, como era el caso del académico de la Universidad de Columbia: Jagdish Bhagawati. Para este economista, los principales problemas del libre flujo de capitales era la especulación a corto plazo, propensión a los pánicos y los costosos ajustes producto de los bruscos cambios en los flujos de capitales.
Por su parte, el economista Rüdiger Dornbusch (1942-2002) argumentaba que la movilidad de capitales debía ser irrestricta. Por lo demás, Dornbusch ve un aspecto muy positivo en el mercado de capitales y es su función supervisora “sobre las tentaciones de una política económica desacertada” por parte de las naciones. Los gobiernos responsables no pueden llevar a cabo políticas irresponsables y despilfarradoras, puesto que el mercado terminará por penalizarlos, por ejemplo, una baja calificación y una subida de interés de los bonos soberanos
En cuanto a la propuesta de Tobin, Dornbusch explicaba que la lógica de este impuesto a las transacciones era alargar el horizonte de las empresas y desterrar así la especulación. Si bien el autor se mostraba de acuerdo con esta idea de hechar arena e incluso piedras, reconocía por otro lado que, por muy deseable que fuese el impuesto Tobin, este no podía lograr gran cosa. De acuerdo a Dornbusch, este impuesto se limitaba a “filtrar algo de ruido” y no habría podido evitar crisis como la asiática, puesto que cualquiera que contemple una depreciación del 30% pagará con gusto un impuesto Tobin del 0,1%. Así concluye Dornbusch:
“El impuesto Tobin no es la solución para una fuga de capitales privada desde la perspectiva del derrumbamiento de los precios de activos, las instituciones financieras e incluso la continuidad política. La solución aquí, aunque muy prosaica, no consiste en cinturones de seguridad sino en medidas preventivas”.
Tampoco se muestra a favor de una medida en donde un gobierno favorezca los controles de capitales una vez ocurridos los hechos, es decir, las autoridades suspenderían la convertibilidad de la cuenta de capitales. La razón para rechazar esta idea es que los inversionistas, con el objetivo de no quedarse atrapado en el país con potenciales problemas, tomaría medidas preventivas (fugas preventivas), es decir, retirarían su dinero al escuchar las primeras malas noticias. En virtud de lo anterior, para Dornbusch no debe realizarse una apertura financiera en un país en donde el sistema bancario y financiero esté mal regulado. También lanza sus dardos contra las agencias calificadoras de riesgo y los conflictos de intereses que se generan: suministrar calificaciones benignas para atraer clientela. Pero, a su vez, critica también tanto su capacidad para evaluar el riesgo
A esto añadía que las medidas que podrían tomar los países en relación con este tema es limitar desde un principio el volumen de entrada de capitales. Para ser más específico, se privilegiaría la inversión en capital accionario, seguida de bonos a largo plazo y se “despreciaría” el endeudamiento a corto plazo.En suma, lo que el economista propone es preferir los plazos de vencimiento largos y castigar con impuestos el endeudamiento a coro plazo. En palabras del Dornbusch:
“Si un país debe montones de dinero a corto plazo las fluctuaciones cambiarias acentúan los riesgos de quiebras. No así para el capital accionario o los bonos a largo plazo, donde las fluctuaciones de la moneda amplían los rendimientos y traen una especulación estabilizadora”
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